2018年宏观经济与资产配置

2018年宏观经济与资产配置。

十九大报告中，明确中国特色社会主义进入新时代，社会主要矛盾发生变化。在此背景下，未来政策怎么走，无疑会对经济和市场产生重大影响。

2017年12月20日召开的中央经济工作会议，无疑是观测2018年政策的最佳窗口。与前两年中央经济工作会议不同，此次会议在定调2018年经济工作时，并没有明确提及“适度扩大总需求”。因此，预计2018年需求端管理的措施较少，经济工作重心在于推动高质量发展。

关于“去杠杆”，仅提出要继续抓好“三去一降一补”，与2017年7月全国金融工作会议的实体经济去杠杆、12月8日政治局会议的有效控制宏观杠杆率相比，表述力度边际有所弱化。可能是考虑到近两年居民部门杠杆率快速上升、地方债务严监管，这两个部门继续转移非金融企业杠杆的意愿和能力降低。但可以肯定的是，放缓的只是节奏，2018年严控宏观杠杆的决心不会变。

此次会议，明确了积极的财政政策取向不会变。笔者认为与2017年相比，2018年积极财政政策的空间可能有所收窄。一方面，名义GDP增速放缓、房地产销售回落继续向投资传导，一般公共预算收入增速和政府性基金收入增速，可能都要低于2017年；另一方面，会议强调要切实加强地方政府债务管理，针对城投再融资、PPP和政府购买服务的监管难以放松，这些模式对基建投资的支持力度也会有所弱化。

2018年财政领域的积极因素：一是项目收益专项债券大概率将扩容；二是近两年的创新融资工具，如PPP专项债、PPP资产证券化、项目收益债券等，继续落地推进。

在财政资金投向上，强调了优化财政支出结构，确保对重点领域和项目的政策。笔者预计，扶贫、环保领域的财政支出力度与2017年相比，可能会有较大幅度提升。

货币政策稳健中性，与2016年中央经济工作会议所确定的稳健相比，略有收紧。因此，预计2018年货币政策难以放松。一方面，全球主要央行都在边际紧缩或者释放紧缩的预期；另一方面，国内CPI同比上升、防风险继续，需要偏紧的货币政策相配合。

但笔者认为，中央强调稳中求进是工作主基调，考虑到财政支出空间与2017年相比有所弱化，货币政策也难以明显再大幅收紧，预计央行将继续根据财政支出力度、市场流动性等情况，通过公开市场操作“削峰填谷”平抑资金面的波动，维持紧平衡，也会加强预期管理。

经济增长方面，2018年的GDP目标增速需要到全国两会期间公布。笔者认为可能会设定在6.5%左右，与2017年目标增速持平，但低于2017年的实际增速。一方面有空间，2018－2020年这3年年复合增长率达到6.3%，就可以实现十八大提出的GDP翻一番目标；另一方面，6.5%左右的目标增速，可以延续2017年的政策基调，为高质量发展提供空间。

笔者预计，2018年实际GDP增速为6.6%。从需求端看，消费增速会延续近几年窄幅波动的趋势。一是中国人均GDP超过8000美元，消费升级继续，这是很难改变的。二是消费金融覆盖面更广，越来越多的人可以获得信用消费支持。三是农村长期以来是消费薄弱的地区，随着农村收入提高、扶贫等，乡村消费增速将继续快于城镇消费。四是在追求“美好生活”的过程中，很多消费短板都会被补上。

固定资产投资增速有继续放缓的压力。资金来源对基建投资所形成的硬约束会越来越强。房地产调控趋严，2017年9月开始地产销售月增速为负，尽管由于房屋租赁、土地动态供应等因素支撑下土地购置依然积极，但2018年地产投资增速较2017年大概率将放缓。制造业上中下游产业链间，存在利润改善与投资需求的错位，加之企业中长期预期并没有出现明显改观，投资增速低迷的态势也难以出现明显好转。

出口增速较2017年可能也略有回落。从海外因素看，尽管欧美经济呈现明显复苏，但没有持续加杠杆的主体。从国内因素看，受限于制造成本上升、人民币汇率指数走强以及全球贸易保护主义的冲击，中国出口份额可能已经在2015年触及天花板。

最后，笔者从宏观角度，分析一下2018年股市、债市和楼市的趋势。

股市方面，全局性牛市概率较小。2018年PPI与CPI之间的剪刀差，大概率会收窄，这意味着企业盈利增速较2017年会放缓。估值方面，货币政策稳健中性，加之防控金融风险是防范化解重大风险攻坚战的重点，流动性偏紧下股市估值也难以明显上升。因此，预计2018年股市将延续2017年的分化行情，可重点把握弱周期性板块、消费升级板块优质龙头企业的结构性机会。

债市方面，2018年上半年可能还会有些波动，趋势性机会在二季度之后。预计2018年上半年各类监管措施继续落地，加之经济依然维持韧性、基数原因CPI同比处于年内高点，这些都会给市场带来一定调整压力。进入下半年，固定资产投资增速可能有一定幅度的回落，在负债成本压力的作用下，银行配置债券的需求回升，对债券市场形成支撑。

楼市方面，围绕“房住不炒”的精神，房地产长效机制逐步建立，市场回归理性。2017年已经出台了房屋租赁、租售同权等措施，此次中央经济工作会议也对2018年住房制度做了更为细化的部署。这些政策出台，降低了房价将持续上涨的预期，减少了投机性、恐慌性购房需求，房价逐步回归供需基本面因素决定。

（责任编辑 姜懿翀）

李奇霖系联讯证券董事总经理、首席宏观研究员 张德礼联讯证券研究院宏观研究员