地产PE危机四伏：高收益“糖衣炮弹”变味 LP的愤怒。
地产私募基金几年来突飞猛进，数量和金额均创出高位，不过随着地产行业拐点趋势明显，房价下行压力凸显，而以往地产私募基金基于“房价必涨”的商业模式将难以为继。实际上，年初上海星浩基金与LP矛盾爆发就折射出行业所面临的困局。事实上，行业的变化已使得一些敏感的地产私募基金正在谋求新模式的突破，如投资更加前端，设计更为合理的产品结构。
行业转“凉”：高收益“糖衣炮弹”变味
从最初承诺的“35%”到目前的“16%”，今年年初号称“市场化运作下中国规模最大的房地产私募基金之一”的星浩资本，将最初承诺的预期收益拦腰砍半。而此举直接导致其投资人与基金管理人的激烈冲突。尽管在业内人士看来，基金收益率在存续期间有波动，是比较正常的现象。但是，预期收益的大幅下降引起投资人的愤怒，投资人开始质疑基金管理人所执行的任务中存在多项违背投资者利益的行为。
由于预期收益率的降低，而引发投资人与地产基金管理人之间矛盾的案例，这并不是孤例，如2013年9月，中金佳成房产基金将产品收益率从13%被调整至8%，而此举亦引发资产重组纠纷。事实上，由于行业的景气度下降，房地产私募兑付正在进入敏感的时刻，“几年前，行业景气度比较高，对公司项目收益的预估也较高，但是现在市场变化得非常快，尤其是一些二三四线城市的项目，目前很难达到当初预测的收益。”深圳一房地产私募基金人士说。
上述地产私募基金人士坦言，降低收益率也是没有办法的事情，现有的地产私募基金商业模式都是采取债权或者明股实债的模式，期限一般是三年以内，这种模式建立在房价会上涨的基础之上，也就是收益建立在资本利得的基础上;如果市场出现大的变化，不太容易按照预期收益率支付。
德邦证券的调研结果显示，市场上已实现退出的基金最好业绩回报水平高于50%，而当前最低业绩水平在7%-9%左右。大多数的股权类投资项目的回报率高于20%，集中在20%-50%区间内。而债权类投资项目的回报率约在15%上下。随着市场对未来房地产市场预期的下降，房地产行业的利润率将很难保持以往的高水平，也就是说这种建立在“房价必然上涨”的商业模式，将难以为继。
地产信贷现隐忧 房地产私募基金首当其冲
房地产行业景气度正在从高点下滑。3月中旬，浙江省宁波奉化知名的房产开发企业——浙江兴润置业投资有限公司被曝陷入资金困境，共有19家银行和其他金融机构涉及其中，这引发了对房地产行业及其信贷违约风险的担忧。
专家认为，目前中国的房地产贷款风险总体可控，还远未到上升为金融系统性风险的程度，但不排除未来仍有类似的个案发生， 其中房地产私募基金首当其冲。从大部分地产私募基金所投的项目情况来看，天生的瑕疵将会使得地产私募基金可能成为纠纷的高发领域。“大部分房地产公司融资一般有三个选择：银行、信托和房地产私募基金。”深圳某商业银行信贷部经理表示，三种渠道的融资成本成递减，银行最低，地产私募基金最高，有的可能超过25%以上。
自2008以来，随着房地产行业的变化，房地产私募基金数量与规模逐步增加，并在2010年迎来井喷式增长。德邦证券数据显示，在2010年之前，国内人民币房地产基金仅有20多只，100亿元左右的市场规模。而到2013年新募房地产基金数量达到132只;从披露的募资金额看，募资总额达到106.67亿美元，同比增长79.1%。行业爆发性的增长，无论是募资金额，还是基金成立数量均达到行业历史最高水平。
目前国内房地产市场的基本投资方式是股权投资和债权投资，以及两种方式相混合的方式进行投资。以纯粹股权进行投资的机构数量占市场的24%，管理金额占41%;以股权和债权结合进行投资的机构数量占37%，管理资金量占到总管理资金量的38%;单纯的夹层投资机构管理资金量占7%。
资料显示，国内房地产基金对单个项目/投资组合公司的投资资金多为1亿-3亿元人民币量级，占据半数以上的投资案例数及投资金额;5000万元以下的投资案例数占12%和总投资金额的2%;5000万-1亿元的投资案例数占12%，总投资金额占5%;3-5亿元的大型投资项目占总案例数的20%，而总投资金额占39%。
总体而言，半数以上的房地产基金关注住宅地产或者与住宅相关的综合性房地产开发。住宅地产是目前国内大多数房地产基金的投资主题，有近半数的机构及管理资金量关注于住宅地产的融投资业务。从投资者机构看，现阶段，房地产基金的LP主要以散户为主，以机会型投资为利益驱动因素。
转型探路：从“坐等房价上涨”到“包租公”
事实上，行业的变化，已使得一些敏感的地产私募基金正在谋求新模式的突破。前海力汇基金管理公司执行总裁陈宇表示，2012年规模百亿的地产商才50多家，2013年已经达到71家，其中有6家已经达到千亿，随着大中型房地产公司不断成长扩大的同时，中小型房地产发展的空间实际遇到瓶颈，相对于行业的整合来说，必然会有巨大变动。在这个过程中，对于基金来说，包括前端的投资基金，对于基金的要求也发生变化，对商业模式提出更高的要求。
深圳华睿信资产公司董事长范喜贵坦言，房地产基金在专业领域方面，住宅地产的黄金时代已经过去，有关方面也不允许在住宅市场上高利润的回报，要想相对获取高的回报，一定要走到更前端，走到城镇化拿地的阶段，这块有开发的利润。
“我们要承受可能发生的行业转折，期限可能在5年，一两年的债权我们尽量少做，因为没办法应付周期的波动，所以我们基金要不同于信托，尽可能往早期走，往真正的股权基金走。”范喜贵说。
亦有地产私募基金在产品设计上做文章，深圳吾思股权投资基金公司董事长李志刚透露，产品结构设计方面会出现一些结构化金融产品，比如一只基金可以设置出ABC三档，A可以对应最低风险，但是收益相对较低，C是最高风险，但收益相对较高，“我们认为只要风险与收益相匹配，即便发生风险，也是情理之中或者在可控、可预测范围内的就不叫风险。”
国泰君安地产分析师孙建平给房地产私募基金建议，目前商品房收益率下行或机会成本上行，但是中期不至于步入熊市。可以从单纯靠房价上行的资本利得转向租金回报，从一次性高回报转向长期稳定回报。在这样的思路下，要从选业绩转向选开发商，注意交易对手方的风险;其次要选区域和项目。
“房地产企业从原来传统单纯做开发角色越来越有一种房地产和金融密切捆绑、共同发展的需求。我接触了很多企业，他们都有跟银行、基金公司紧密在一起更深度结合的需求，在这种需求之下，我觉得房地产基金仍有很好的发展空间。”建银精瑞资本副总裁刘东表示，很多传统金融机构，比如银行、信托公司没有办法满足的诉求，比如产业用地、城镇化发展包括一级土地整理等等，传统银行没有办法提供金融支持的需求，可能有更多的房地产基金会慢慢起到替代的作用，会发挥更重要的作用，从这个意义上讲，空间还是比较大的。
业内人士认为，地产私募基金行业高速发展的前提并没有变化，包括城镇化快速进程、住宅去投资化、地产金融化。“这三个前提没有发生变化的情况下，对于地产基金虽然近期有一些楼盘或者有一些区域房价出现波动，但是这种现象我觉得不足以说明地产行业出现了过大的风险以及地产基金未来的发展趋势受到很大影响，所以在刚才说的三个趋势或三个前提没有发生大改变甚至有越来越向好的情况下，我觉得地产基金应该之后会有更多发展的机会。”新能资本创始合伙人、总经理唐朝军说。