货币松楼市火 去“僵死”债转股 ——2016年第3季度宏观经济分析

货币松楼市火 去“僵死”债转股 ——2016年第3季度宏观经济分析。

内容提要：今年前三个季度，GDP增长均为6.7%，显示了经济运行短期趋稳的态势，使得实现政府的增长目标有了可靠保证，释缓了稳增长的压力，为调整转型腾出了空间。不过，依靠货币宽松和楼市狂涨的支撑，又加剧了经济运行的风险，也增加了调整转型的困难；其实，房地产也无法支撑中国经济的巨大体量。如果说煤钢去产能带有深厚的行政色彩，那么，以债转股为重点的去杠杆则具有市场化的特征。管资本是国企改革的一大进步，从形成平等竞争市场秩序和促进中国企业家成长出发，改革的另一个思路是，按照做积极所有者和消极所有者的模式分类推进。

一、总量态势

1.经济增速前三季持平

初步核算，前三季度国内生产总值529971亿元，按可比价格计算，同比增长6.7%。三个季度的增长率完全相同，真是稳定到家。分产业看，第一产业增加值40666亿元，同比增长3.5%；第二产业增加值209415亿元，增长6.1%；第三产业增加值279890亿元，增长7.6%。从环比看，三季度国内生产总值增长1.8%。

前三季度，全国规模以上工业增加值按可比价格计算同比增长6.0%，增速与上半年持平。分经济类型看，国有控股企业增加值同比增长1.0%，集体企业增长0.7%，股份制企业增长6.9%，外商及港澳台商投资企业增长4.2%。分三大门类看，采矿业增加值同比下降0.4%，制造业增长6.9%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长4.3%。

2.生产者价格止跌回升

前三季度，居民消费价格同比上涨2.0%，涨幅比上半年回落0.1个百分点。其中，城市上涨2.0%，农村上涨1.8%。分类别看，食品烟酒价格同比上涨4.1%，衣着上涨1.5%，居住上涨1.5%，生活用品及服务上涨0.5%，交通和通信下降1.8%，教育文化和娱乐上涨1.4%，医疗保健上涨3.6%，其他用品和服务上涨2.4%。在食品烟酒价格中，粮食价格上涨0.5%，猪肉价格上涨21.2%，鲜菜价格上涨12.3%。

前三季度，工业生产者出厂价格同比下降2.9%，降幅比上半年收窄1.0个百分点；9月份同比上涨0.1%，结束了同比连续54个月下降的态势，环比上涨0.5%。前三季度，工业生产者购进价格同比下降3.8%，9月份同比下降0.6%，环比上涨0.4%。

3.城镇新增就业超过千万人

今年前3个季度，城镇新增就业1067万人，保持了过去3年每年新增就业1300万人的势头。另据9月31日对31个城市的调查，城镇调查失业率低于5%，为近年来首次。

4.外汇储备连续下降

9月末，国家外汇储备余额为3.17万亿美元，创五年来新低。9月末，人民币汇率为1美元兑6.6778元人民币，比上年同期贬值3165个基点。

2016年前三季度，以人民币进行结算的跨境货物贸易、服务贸易及其他经常项目、对外直接投资、外商直接投资分别发生3.18万亿元、8496亿元、8340亿元、1.04万亿元。

二、因素与结构

1.民间投资继续下滑 消费品零售增长稳定

前三季度，全国固定资产投资（不含农户）426906亿元，同比名义增长8.2%（扣除价格因素实际增长9.5%），增速比上半年回落0.8个百分点，但7月、8月和9月当月投资分别增长3.9%、8.2%和9.0%，增速连续2个月加快。国有控股投资151617亿元，增长21.1%；民间投资261934亿元，增长2.5%，占全部投资的比重为61.4%。分产业看，第一产业投资13402亿元，同比增长21.8%；第二产业投资167497亿元，增长3.3%；第三产业投资246008亿元，增长11.1%，其中基础设施投资83245亿元，增长19.4%。

前三季度，社会消费品零售总额238482亿元，同比名义增长10.4%（扣除价格因素实际增长9.8%），增速比上半年加快0.1个百分点。其中，限额以上单位消费品零售额108344亿元，增长7.8%。按经营单位所在地分，城镇消费品零售额204940亿元，同比增长10.3%，乡村消费品零售额33542亿元，增长10.9%。

前三季度，全国网上零售额34651亿元，同比增长26.1%。其中，实物商品网上零售额27950亿元，增长25.1%，占社会消费品零售总额的比重为11.7%。

2.进出口降幅收窄 对外直接投资大增

前三季度，进出口总额175318亿元，同比下降1.9%，降幅比上半年收窄1.7个百分点；其中，出口100585亿元，下降1.6%，收窄1.1个百分点；进口74733亿元，下降2.3%，收窄2.4个百分点。进出口相抵，顺差25852亿元。

2016年1-8月，我国实现服务贸易进出口总额34714亿元人民币，同比增长24%。其中，服务出口11893亿元，同比增长11.2%；服务进口22821亿元，同比增长31.9%。

2016年1-9月,我国境内投资者共对全球160个国家和地区的6535家境外企业进行了非金融类直接投资，累计对外直接投资8827.8亿元人民币（折合1342.2亿美元），同比增长53.7%；对外承包工程新签合同额9722.9亿元人民币（折合1478.3亿美元），同比增长7.4%；9月末我在外各类劳务人员98.2万人。

3.税收超过10万亿 预算支出大于收入

1-9月累计，全国一般公共预算收入121400亿元，同比增长5.9%。其中，中央一般公共预算收入54628亿元，同比增长4.4%，同口径增长1.5%；地方一般公共预算本级收入66772亿元，同比增长7.2%，同口径增长9.8%。全国一般公共预算收入中的税收收入100881亿元，同比增长6.6%。

1-9月累计，全国一般公共预算支出135956亿元，同比增长12.5%；为年初预算的75.2%，超过序时进度（75%）。其中，中央一般公共预算本级支出19463亿元，同比增长5.4%；地方一般公共预算支出116493亿元，同比增长13.8%。

4.本币贷款持续增长 M2和M1剪刀差扩大

9月末，广义货币(M2)余额151.64万亿元,同比增长11.5%，增速比上月末高0.1个百分点，比去年同期低1.6个百分点；狭义货币(M1)余额45.43万亿元,同比增长24.7%，增速比上月末低0.6个百分点，比去年同期高13.3个百分点；流通中货币(M0)余额6.51万亿元,同比增长6.6%。前三季度净投放现金1852亿元。

9月末，本外币贷款余额109.49万亿元，同比增长12%。月末人民币贷款余额104.11万亿元，同比增长13%，增速与上月持平，比去年同期低2.4个百分点。前三季度人民币贷款增加10.16万亿元，同比多增2558亿元。9月末，外币贷款余额8045亿美元，同比下降9%。

9月末，本外币存款余额152.96万亿元，同比增长10.9%。月末人民币存款余额148.52万亿元，同比增长11.1%，增速比上月末高0.3个百分点，比去年同期低1.5个百分点。前三季度人民币存款增加12.81万亿元，同比少增1889亿元。9月末，外币存款余额6652亿美元，同比增长2%。

5.银行间市场成交放量 货币市场利率有所上升

前三季度银行间人民币市场以拆借、现券和回购方式合计成交630.31万亿元，日均成交3.35万亿元，比去年同期增长56.5%。其中，同业拆借、现券和质押式回购日均成交分别同比增长75.6%、61%和52.9%。

当月同业拆借加权平均利率为2.25%，分别比上月和去年同期高0.12个和0.2个百分点；质押式回购加权平均利率为2.28%，分别比上月和去年同期高0.16个和0.27个百分点。

6.A股窄幅振荡 下行上涨无力

2016年三季度，A股呈窄幅振荡。以上证指数为例，2016年三季度报收于3004.70点，季度涨幅2.56%。7月4日盘中录得最低2922.52点，8月16日3140.44点的季度高位，也是今年1月11日来最高点。

回顾近三个月的走势，外围影响因素有美联储议息、英国脱欧及MSCI等风险因素落地，但总体形势也不乐观。虽深港通蓄势待发，但总体经济下滑、房地产泡沫增加，在多种因素作用下，A股下跌压力不大，但也难有决心提振。

三，政策效应

1， 总体观察和判断

今年以来，三个季度的GDP增速均为6.7%，形成了经济短期趋稳的态势，为实现政府今年设定的6.5-7%的增长目标有了可靠保证。这样，稳增长的压力也可以得到释缓。有趣的是，与前两个季度预测低，实绩高不同，3季度普遍预测高，而公布的数据相对较低。也说明了未来是不确定的和测不准的，人们理性是有局限和不及的。

从具体情况看，有些因素支持这一增长实绩。消费增长10.4%，一直比较稳定，对GDP的贡献达71%，超过去年同期13.3个百分点，且节日购物和网上购物的狂热劲证明，消费增长是稳增长的重要力量。工业生产者价格指数同比下降2.9%，比上半年收窄1个百分点，9月份同比上升0.1%，环比上升0.5%，结束了同比连续54个月的下降态势。这一重要指标由负转正值得关注，它使人们对经济回升有了一点希望。与此有关，规模以上工业增加值的增长稳定在6%，其中，战略性新兴产业增长10.8%，意味工业生产结构有所改善。此外，用电量、货运量等先行指标的好转也是一个支撑，3季度各月的用电量出现了7%左右的增长，且水电、风电、核电、天然气等清洁能源占比达19.3%，同比提高1.7个百分点。不过，在电力消费增长超过GDP的情况下，GDP单位能耗下降了5.2%，似乎令人有点质疑。

应当看到，上述实绩也是在政府刺激政策的推动下实现的，得益于政府支出提振了基础设施投资，以及宽松的货币信贷环境和房地产市场的火爆。前3个季度，国有控股投资继续保持20%以上的速度增长，而民间投资的增速又比上半年下降了0.3个百分点，发改委在加紧批准基础设施投资项目的同时，与财政部大力推介PPP项目，分别达2万亿元和1.17万亿元。据统计局的资料，房地产业对经济增长的贡献为8%，而有人估计，包括家装等相关行业，贡献高达19%；金融业的贡献也不会小。这样做的结果虽然稳住了增长，但也阻碍和延缓了调整和转型的速度，不利于经济的长期发展。应当清醒地看到，中国这么大的经济体量，仅靠一个房地产业是不可能支撑的。今年的楼市调控政策，效应将在明年显现，如果不能弥补楼市回落的影响，加大调整转型的力度，明年的经济还会继续走低。这是不得不付的代价。

2， 房地产泡沫与货币政策两难

进入本世纪第二个十年以来，房地产的不振成为经济下行的一个因素。为了稳增长，2014年9月银监会发文为限贷松绑，到2015年第1季度，各部门各地方相继推出各种利好政策，包括调整公积金政策，废止2006年《国六条》提出的“90/70”政策，缩小和取消限购，允许开发商调整户型结构和商品房开发用地，调减房贷首付比例等。在一系列利好政策的推动下，中国的房地产业进入了新一轮上涨通道，今年则出现了一个持续火爆的局面。

首先是一线城市房价继续上涨及其带动。6月末，深圳房价同比上涨47.4%，居全国之首，其次是上海，上涨了29%。受其传导效应的影响，二线城市房价犹如脱缰野马，一路猛涨，厦门、南京、合肥三市，较去年同期分别上涨39.6%、34.9%和34%。其中，厦门房价的环比涨幅从3-7月份一直维持在4.7-5.5%之间，处在全国第一、二位。到了第3季度，尽管一些地方开始调控收紧，但仍继续上涨。据国家统计监测，8月与7月相比，70个大中城市中，新建商品住宅价格上涨的城市从51