总量数据下行 经济质量改善

总量数据下行 经济质量改善。

5 月份我国经济数据公布完毕，分析这些数据后得出的基本结论是：总量指标下行依旧，但已初现止跌迹象，质量调整显着见效，企业利润显着回升，经济形势曙光初现。

经济指标忧中见喜

总量上看，5 月份经济数据依然惯性下滑，但雾霾中露出一丝曙光。

1、固定资产投资增速下行

固定资产投资累计增速11.4%，比上月下降0.6 个百分点，再创15 年新低。房地产投资累计增速仅为5.1%，比上月低0.9 个百分点，成为投资增速下降的最主要因素，如图1 所示。

除房地产投资之外，制造业投资的持续下行和基建投资的冲高回落也加剧了投资总量的回落速度。制造业投资增速10%，尽管比4 月有小幅回升，但是与去年同期相比，还是回落4.2 个百分点，环比下行的速度非常显着。基建投资增速18.66%，比4 月回落1.66 个百分点。客观地说，由于财政收入大幅回落，基建投资不可能持续高速增长，而制造业投资回落，则是出清过剩产能的必然结果，这两大部分占投资总额的比重超过60%，因而在可以预期的时期内，投资增速很难大幅度回升。

2、工业增速小幅度反弹

工业同比增速6.1%，连续两个月小幅反弹；环比速度0.52%，虽然比上月有所回落，但依然处于近12 个月均值以上，短期看，工业增加值似有企稳迹象。

3、居民消费触底回升

5 月份，商品零售额名义增速10.1%，比上月微升0.1 个百分点，扣除物价因素实际增长10.2%，比上月提升0.3 个百分点，显示消费下行的趋势得到了初步的缓解。如图4 所示。

4、价格依然下行但通缩趋势缓解

价格形势比较复杂。仅从CPI 总指数看，5 月份为1.2%，比上月显着下行，这主要是食品和原油价格因素所致。考察消费食品价格，从今年1 月以来，一直处于稳步上升过程，5 月份还有加快迹象。从这个角度看，从2014 年以来的通缩趋势似乎已经出现了转折，至少通缩压力已经显着减轻。

与CPI 止跌相比， 更为可喜的是PPI 出现了止跌迹象。四年来，我国的PPI 一直处于下行趋势，到5 月份同比数据依然在-4.6%，但是环比数据仅为-0.1%，呈现明显的探底回升态势。

结构调整取得明显效果

金融危机后，我国政府意识到经济结构的问题，从2010 年开始强调改变发展模式，调整经济结构。今年来的数据显示，经过近五年的努力，结构调整确实出现了明显的效果。

1、投资与消费结构渐趋合理

从经济协调发展和商品价值实现的角度看，投资和消费的长期平均增速应该是大体一致的 ，否则必然出现产能过剩或者供给不足。就短期来看，投资过剩导致的产能过剩固然可以通过出口顺差和房地产库存等形式被吸收，但是长期而言投资和消费的比例还需大体相当，否则只能导致供需失衡，大规模财富损失和经济危机。1997 年以前， 我国投资与消费的增速虽然当年差距很大，但在10 年左右的中周期内是大体平衡的。1998 年后这种平衡被打破，随后出现了长达17 年的投资高增长，投资的平均增速达到消费的2 倍，使得我国经济结构严重失衡，债务杠杆高企，资金周转缓慢。

过剩的投资导致过剩的产能和经济体系的低效，银行资产状况日趋恶化，政府希望及早解决，2008 年尝试采取适度从紧的货币政策。不幸的是遇到了国际金融危机，为了应对，我国反而加大了刺激投资的力度，并把这个惯性延续到2010 年。

2011 年后，我国政府逐步退出投资拉动经济的策略，投资增速逐月降低，投资与消费增速之比从1.72 倍降到1.1倍，就今年5 月当月数据看，二者的比值已经接近于1，达到接近均衡状态。

2、工业增速下降，企业利润改善

在传统发展模式下，工业增加值增速低于9% 时，工业企业利润将出现负增长，而今年4 月却出现了工业增速低于6%，企业利润增加2.6% 的可喜局面。这可能是一个新旧模式转换的临界点。今年下半年将出现工业增加值低于8%，但企业利润增速持续上升的局面，在科学技术的武装下，我国工业的效率显着提升，产业层次逐步进入高端。

3、电子信息产业增速远远高于工业增速

战略性新兴产业的发展取得了长足的进步，其相对增长速度大幅度提升，达到工业平均增速的2 倍左右。

4、现代服务业增速开始高于工业增速

现代服务业在统计指标中主要列示在“其他服务业”项下，2014 年以后，现代服务业增速显着提升——不论工业增速如何下降，现代服务业都保持了很高的增速。

房地产行业探底回升

超出我们预料的是，房地产行业无论价格还是成交量都出现了企稳回升的迹象。如果说前几个月一线城市房价上升还仅仅是结构性的价格复苏，那么5月份二线城市房价的整体上涨，表明即使剔除投资性需求，我国目前的房屋刚性需求也维持了稳定增长的基础，而房价的下跌可能已经告一段落。尽管三线城市房价还在下降，但是环比降幅已经微乎其微了。

对下半年经济走势的基本判断

我们认为，尽管从总量角度看，我国经济依然处在底部运行区域，但从前五个月的数据来看，我国经济已经处于探底回升周期，经济运行的质量比前几年有了显着提升。随着“全民创业，万众创新”热潮的到来，高技术新兴产业在经济中的比重将大幅度提升，经济运行的质量也将显着提升，企业效益和经济活力也将大幅度提升。