汪涛：政治局会议提振信心 7月数据预计保持稳健

汪涛：政治局会议提振信心 7月数据预计保持稳健。

瑞银首席经济学家汪涛指出，7月29日的中共中央政治局会议分析研究了上半年经济形势和下半年经济工作，会议特别强调了经济增长的重要性。这意味着下半年决策层仍将保持宽松的政策环境以稳增长，这有助于提振企业和市场信心。

在此背景下，决策层通过抵押补充贷款（PSL）、批准国开行设立住宅金融事业部（副部级单位）等方式，放松了货币信贷条件。同时，越来越多的地方政府正在放松住宅限购政策。

改革依然是政府工作的“重中之重”，并且改革也可在一定程度上促进经济增长。最近决策层推进了户籍制度改革、金融领域改革，并增加了国企改革试点。

随着中纪委对周永康正式立案调查，这标志着中国的反腐运动已上升到新的高度。更为重要的是将在年底召开的第十八届四中全会，届时议题将是“依法治国”，相关的改革措施可能正在讨论和推进中。

受益于出口持续复苏、政策支持加码、前两个月信贷强劲扩张、以及企业信心回升，我们预计即将公布的7月宏观数据将显示实体经济平稳运行。

政治局会议强调了增长的重要性

7月29日的中共中央政治局会议分析研究了上半年经济形势，并确定了下半年政策基调和主要任务。值得注意的是，决策层强调要维持一定的经济增长速度，指出发展是“第一要务”、“正确看待经济增长速度，对做好经济工作至关重要，对做好各方面工作影响很大”、 “我国发展必须保持一定速度，不然很多问题难以解决”。这意味着为了保住经济增长目标，决策层将在接下来几个月中保持宽松的政策环境，这应有助于打消顾虑、提振企业和市场信心。

为了保住经济增长目标的下限，决策层已经、且将继续采取“创新”的政策工具“定向”调控。我们认为短期内采用大规模刺激、如全面放松房地产政策的可能性仍然很低，毕竟决策层希望准确把握“近期目标和长期发展的平衡点”及“改革发展稳定的平衡点”。虽然政策在渐进式趋于宽松，但决策层和央行仍希望避免传递强烈的政策放松信号（如全面降准、或直接出台大规模的财政刺激）。事实上，决策层采取了以下方法提高宏观调控的效率：1）利用PSL等新型政策工具，为实体经济提供更加定向的信贷支持；2）利用政策性银行为保障房和基建项目提供资金支持；3) 进一步推动改革，包括金融领域的改革。

继续通过改革释放新的增长动力

另一方面，决策层仍在继续通过推动改革释放新的增长动力。为了保住经济增长目标，决策层的确在不断出台和加码“微刺激”措施，但需要强调的是：改革并不会拖累、而是有助于中国经济守住增长底线。三中全会规划的改革已驶入既定轨道、某些领域的进展甚至超出预期，近期出台的改革措施均对应了决策层年初时强调的重点改革领域。

户籍制度改革和新型城镇化：国务院7月30日发布了推进户籍制度改革的意见，取消或放松了中小城市落户条件、并决定建立“居住证”制度，这不仅有助于进一步加快棚户区改造，同时也有助于消化三四线城市的房屋库存、促进劳动力流动、并进一步支持新型城镇化建设。另外，近期银监会批准国开行成立住宅金融事业部，可为加快棚户区改造、保障房建设及其他“微刺激”政策提供资金支持。

金融领域改革：除了通过PSL工具、政策性银行为基建和保障房投资提供资金支持，决策层还推进了其他金融领域的改革。银监会近期批准了首批3家民营银行的筹建申请，分别重点发展消费、小微企业和对公领域业务。不久前银监会调整贷存比计算方法及央行的定向降准应可以支持短期信贷和GDP增长，而设立民营银行则可以在长期内为小微企业和私人部门提供更多金融服务、增加金融市场竞争。

另外，银监会批准了五个省市设立或授权地方资产管理公司购买不良贷款。我们预计决策层将采取更多类似措施促使银行确认、清理坏账，以便使银行持续扩张信贷规模、支持经济增长。至于信用风险事件，各级地方政府已经开始、并可能将继续加强干预，以防范重大事件发生或被媒体披露。

利率市场化：利率市场化和资本账户开放也在不断取得明显进展。首个面向个人和企业发行市场利率大额存单（CDs）的试点已于6月获批；证监会正在修订货币市场基金的管理方法；另外，央行也已暗示存款保险制度将在未来几个月内推出。

反腐运动：随着中纪委对周永康正式立案调查，中国的反腐运动已上升到新的高度。更为重要的是将在年底召开的第十八届四中全会，届时议题将是“依法治国”，相关的改革措施可能正在讨论和推进中。

7月宏观数据预计将显示经济活动继续好转

虽然去年三季度的高基数开始显现，但受益于出口持续复苏、政策支持加码、前两个月信贷稳健扩张、以及企业信心回升，我们预计即将公布的7月宏观数据将显示实体经济继续平稳运行。

虽然去年基数较高，但工业生产增速预计大体平稳。受新订单和生产量指数强劲表现的推动，7月统计局和汇丰PMI进一步攀升、再创年内新高。不过7月前20天实体经济活动的高频数据则表现不一，发电量同比增速较6月有所下滑、而粗钢产量增速则进一步加快。总体而言，我们估计7月工业生产环比增长较为强劲、有望抵消去年高基数的影响，从而帮助同比增速维持在9.2%左右。

7月进出口增速可能均保持稳健。虽然近期欧美企业信心指数表现不一，7月统计局和汇丰PMI中新出口订单指数均有所上升。我们认为外需基本面仍大体平稳。考虑到去年同期基数较高，我们估计7月出口可能将同比增长8.5%。另一方面，内需复苏或许可以在一定程度上抵消近期全球大宗商品价格回落和去年基数较高的不利影响，进而帮助7月进口同比增长维持在5%左右。

固定资产投资增速估计将保持稳定。截至目前，之前实行住房限购的46个城市中已有超过半数的城市或明或暗地放松了限购政策。再加上信贷条件趋于宽松，7月部分城市房地产销售环比有所复苏、同比跌幅有所收窄。不过，虽然销售出现了初步企稳迹象，我们预计库存高企仍将继续抑制新开工、建设活动和房地产投资。相比之下，得益于政策和资金的支撑，我们预计7月基建投资将继续保持强劲。出口持续复苏和利润增速改善（二季度工业利润同比增速从一季度的10%加快至12%），也应有助于缓解房地产疲弱对制造业投资的拖累。因此尽管去年同期基数较高，我们仍估计7月整体固定资产投资同比增速维持在17.3%。

CPI有望小幅回升，PPI或继续改善。7月食品价格基本持平，其中蔬菜价格止跌、水果价格回落，而猪肉价格基本不变。受此影响，7月CPI同比增长率可能保持在2.4%。另一方面，受强劲的生产和投资推动，国内原材料价格有所回升，其中有色金属和橡胶价格回升幅度较大。再加上去年同期基数较低，7月PPI同比跌幅可能进一步收窄至0.7%。

信贷条件保持宽松。在PSL和政策性银行的推动下，我们预计中长期企业新增贷款仍将维持高位、进而推动7月份新增人民币贷款达7500亿元左右，符合贷款投放的季节性规律。另一方面，银行风险偏好回升、银行间市场流动性仍然充裕，再加上内需复苏，表外信贷增长可能保持稳健。不过最近债券收益率上升，在一定程度上抑制了企业债券发行。我们估计7月新增社会融资规模1万亿元、高于去年同期水平，并支撑整体信贷同比增速稳定在17%。不过随着6月过后同比基数回归常态，7月M2同比增速可能放缓至14.3%。

前景展望

政治局会议已为下半年设立了较为宽松的政策基调。不过，决策层很仍清楚中国经济面临的结构性问题，因而希望避免全面放松或短期强刺激、以免引发新一轮信贷和投资高潮。我们预计未来出台的宽松措施仍将在“微调”的基调下推出，辅以“定向的”流动性宽松措施（如PSL）。虽然中央可能将继续默许地方政府放松限购政策，但我们认为全面取消限购政策、或大幅降低二套房贷首付要求等只会作为“最后一招”，短期内不会出台。

虽然近期政策动向偏积极，但政策“定力”犹在。例如，在连续11周向银行间市场净投放资金之后，本周央行通过公开市场操作净回笼资金110亿元，同时将14天正回购利率从一直以来维持的3.8%下调至3.7%。我们认为这传递了两个强烈信号：央行一方面希望保持合理的货币投放速度、因此控制了流动性的供应，但另一方面又希望引导货币市场利率下行、以帮助降低实体经济融资成本。换言之，央行试图采取“一手予之、一手取之”的平衡术，以保持整体信贷平稳适度增长。

短期内，宏观层面有望继续传递积极的消息——经济增长更加稳固，货币信贷支持更明确、力度更大，改革将进一步推进，影子银行也不会发生大规模违约事件。开发商可能会借“金九银十”加快推盘，销售企稳将有助于建设活动，同比跌幅有望收窄。我们预计政策支持和出口复苏有望推动三季度GDP继续环比反弹，进一步降低短期内经济硬着陆这一尾部风险。

然而，我们认为房地产下滑拖累经济的最严峻时期尚未结束。虽然短期内政策支持在很大程度上抵消了房地产下滑对经济增长的拖累，但房地产活动的结构性下调并未结束、且有可能在今年四季度和2015年加剧，经济增速向更低的新“稳态”收敛的过程仍将继续。