撤单企业“对赌”困境：背后百家PE博弈 厮杀难免。
数据显示，共有292家企业被迫提交终止审查申请，其中主板152家，创业板140家，这是IPO历史中前所未有的。而在这些撤单企业的背后，至少有86家终止IPO公司背后有PE的身影。其中，这86家企业后共有125家PE机构。被撤单之后，这86家公司除了面临清算，首要面对的就是履行对赌协议的问题。一直以来，PE与公司签订对赌协议似乎都是投资和被投双方心照不宣的事，尽管对赌协议的性质为期权的一种，其存在一定程度上保护了投资人利益。虽然“对赌协议”在国际PE投资实践中运用得非常普遍，但在我国，证监会已经明确了包括上市时间对赌、股权对赌协议、业绩对赌协议、董事会一票否决权安排、企业清算优先受偿协议等五类PE对赌协议，为IPO审核的禁区。虽然“对赌协议”在国内来说仍有禁区，但“对赌协议”越来越多和逐渐受到法律认可。
自1月8日开始，随着IPO的重启，停滞了一年多的A股市场迎来了史上最猛的发行潮，使得在背后苦苦等待退出的PE机构也迎来了一场资本盛宴。而另一边，与这些幸运儿不同的是，在“财务核查”中败北的292家公司，等待他们的，不仅是IPO的“梦碎”，更为严峻的是他们当初与PE签下的对赌协议。
撤单企业后有逾百家PE
新股的热闹发行似乎让人忘记了此前大批在“史上最严财务核查”中倒下的企业。据投中集团的数据显示，在去年持续半年之久的IPO财务专项核查自查期间，共有269家企业终止审查，其中主板及中小板135家，创业板134家，涉及的投资资金超百亿元。
截至目前，有数据显示，共有292家企业被迫提交终止审查申请，其中主板152家，创业板140家，这是IPO历史上前所未有的。而在这些撤单企业的背后，至少有86家终止IPO公司背后有PE的身影。其中，这86家企业后共有125家PE机构，41家公司股东名单中有超过2家PE，引入PE最多的公司有深圳捷佳伟创、深圳融创天下、上海中技桩业、钜泉光电科技等，这些企业引入PE数量均超过5家。
记者同时发现，这些引入PE数量最多的公司集中在装备制造业、光伏产业等行业，其产能过剩、市场疲软、业绩下滑均是冲击IPO的困扰。
与此同时，这125家PE共对86家终止上市公司投资了165次，其中所投企业被撤单家数多的PE有深创投、九鼎投资、博信资本、优势资本、红杉中国、联想投资、上海永宣、松禾资本、维思资本，这9家PE被撤单数均超过3家，其中深创投和九鼎投资被撤6家居首。
被撤单之后，这86家公司除了面临清算，恐怕也难在短时期内理清与125家PE的纠缠，首要面对的就是履行对赌协议的问题。
撤单企业面临“对赌”风险
“在投资前签‘对赌协议’是业内的普遍现象，不签就不会投。”深圳市东方富海投资管理有限公司合伙人梅健昨日在接受记者采访时透露。
“对赌协议”是一个舶来品，其专业说法是“股指调整机制”。对赌协议的约定多因信息不对称所致，即投资人因对被投公司了解不充分而较难准确预见未来经营成果，故与被投公司及其原始股东商定一个目标，并基于该目标给被投公司估值。若被投公司达成目标，投资人会相应调高估值;若未达成目标，则投资人有权获得一定的补偿。
因此，对赌双方赌的是企业未来一定时期能否达成一定目标，对赌筹码则是双方的股权、现金或公司的控制权等权益。
一直以来，PE与公司签订对赌协议似乎都是投资和被投双方心照不宣的事，尽管对赌协议的性质为期权的一种，其存在一定程度上保护了投资人利益。虽然“对赌协议”在国际PE投资实践中运用得非常普遍，但在我国，证监会已经明确了包括上市时间对赌、股权对赌协议、业绩对赌协议、董事会一票否决权安排、企业清算优先受偿协议等五类PE对赌协议，为IPO审核的禁区。
“撤单后，很多企业大多都选择了走并购之路，因为否则没有盈利的话，只能追着企业的大股东要求履行对赌协议了，比如回购股份，这是直到万不得已才会作出的无奈之举，PE和企业都不愿意见到这样的情况。”梅健表示。
“但如果连并购退出都没有希望，就必须跟企业股东追对赌协议了，损失能挽回一点是一点。我们也有压力，项目血本无归，LP也会给我们压力，这也是我们对LP的保障。”一位不愿透露姓名的知名PE公司中层表示。他还透露，除了撤单企业，其他一些非上市企业在规定的时间内没达到目标的也会自觉履行 “对赌协议”，一般都是给现金。
据他介绍，这些对赌协议，从证监会正式受理公司IPO材料开始，将自动失效。但桌面上的协议失效后，PE与公司一般会签订一则有条件回复对赌的补充协议，即一旦被撤材料，先前的对赌协议重新生效。这些终止上市公司将可能面临对赌协议重新生效的风险。
面对凶猛的“对赌协议”和背后的PE博弈，一场心照不宣但又掩人耳目的厮杀不可避免。
“对赌协议”逐渐受法律认可
“在以前，‘对赌协议’在中国一旦触发，能不能被法律承认都是一个未知数，因为按照以前的《公司法》来理解，投资本来就是有风险，锁定风险不符合商业规律。”澳银资本创始合伙人熊钢昨日在接受记者采访时说。
PE行业内最广为人知的案例应为于2012年尘埃落定的“海富投资”对赌案例，该案例被称为“国内首例对赌条款无效案”，但最高法的再判决使得PE行业在诚惶诚恐中得以解脱，为艰难前行的PE行业指明了前路。
“如我们现在签‘对赌协议’都是和原股东赌，不和公司赌，或者直接赌现金，不赌股权。”多位风投人士昨日在接受记者采访时表示。
“投资人对于‘对赌协议’都是十分严肃的，但以前，经常会出现有的企业为了能够成功融资，一味承诺自己完成不了的目标，这实际上对于投资人来说是不公平的。市场观念都觉得企业看上去比较弱势，但其实不是，因为在企业老板和PE的博弈中，对赌协议的目标是由企业来确定的，那么企业老板当然更有优势，因为只有他自己最清楚公司的运营情况和判断企业的现金流和营收状况。”熊钢说。
因此，他指出，虽然“对赌协议”在国内来说仍有禁区，但随着“对赌协议”越来越多和逐渐受到法律的认可，被投企业方也会越来越严肃地对待“对赌协议”，在签署对赌协议之前会认真考虑自己是否能够履行目标，如果不能，干脆放弃掉融资。其实，这对于行业规范和投资双方来说都是一件好事。